在互联网医疗赛道竞争日益激烈的当下，企业们不仅在市场拓展上相互角逐，也在IPO的道路上不断前行。仅以6月份为例，药师帮、方舟云康、健康之路等公司都在积极推进上市进程。其中，药师帮已于6月28日成功登陆港交所，而健康之路则因为大股东百度的加持，其“IPO之旅”备受瞩目。 身处前景广阔的数字医疗健康平台，健康之路近年来实现了营收的快速增长。然而，通过分析其业务构成，可以发现主营业务尚未形成明显的护城河。因此，健康之路的未来之路或许并非坦途。 大客户依赖、重营销轻研发的经营风险不容忽视。自2018年以来，得益于政策端的支持，中国数字健康及保健行业实现了快速发展。根据弗若斯特沙利文的数据，市场规模已从2017年的861亿元增长至2022年的4386亿元，复合年增长率高达38.49%，远高于同期中国医疗保健支出9.5%的增长率。 在这一趋势下，不同平台也瞄准不同细分市场的痛点，快速抓住了发展机遇。如智云健康专注于慢性病管理，药师帮重视解决基层零售终端的医药流通难题。相比之下，健康之路既为个人用户提供数字健康医疗服务，又拓展到B端，为企业及机构提供企业解决方案及数字营销解决方案。由于横跨互联网医疗多条细分赛道，健康之路的体量相应庞大。据弗若斯特沙利文数据显示，截至2022年12月31日，健康之路平台上的注册个人用户数达到1.72亿，注册医生达83.32万名，连接医院11524家，其中包括三甲医院1464家。这样的数据几乎可以与京东健康、平安好医生等头部互联网医疗健康平台比肩。 在数字健康及保健赛道长坡厚雪的红利之下，健康之路的营收也保持持续增长。招股书显示，2020年至2022年，公司营业收入分别为1.87亿元、4.31亿元、5.69亿元，复合年增长率高达74.6%。而剖析其客户构成可以发现，业绩的快速增长中也有隐忧，即来自大客户的营收占比较大。招股书显示，报告期内，来自前五大客户的收入分别占健康之路总收入的46.0%、52.2%、41.5%，足见公司对大客户的依赖性之强。其中，百度的贡献最受关注，15527649518年，百度为公司贡献收入3621.1万元、5058.4万元、2493.2万元，分别占当期全部营业收入的19.4%、11.7%、4.4%。 尽管健康之路的业务发展与大客户紧密相关，其占比呈现下降趋势，但公司目前的业务发展显然与大客户关联密切。客户集中度较高的风险性显而易见，一旦与大客户的合作关系出现变化，将对财务状况产生严重影响。良好的经营状态应该是比较均衡的营收来源分布，这样才能保障营收的稳定性。 从行业视角来看，健康之路面临的挑战也不少。当前，互联网医疗赛道竞争日趋激烈，众多参与者都希望凭借更具有优势的解决方案占据市场，并为了提升企业影响力，实施“烧钱”战略大举营销，长期下来，陷入了“重营销轻研发”的怪圈，而健康之路也未能避免。 为了提升在客户中的品牌影响力，健康之路在营销方面投入巨大。15527649518年，公司的销售费用分别为0.33亿元、1.26亿元、1.47亿元，销售费用率为17.53%、29.30%、25.90%。同期，研发费用分别为1187.8万元、1414.2万元、5441.0万元，研发费用率为6.4%、3.3%、9.6%。成本攀升也影响其盈利水平。近三年，健康之路的亏损额分别为0.65亿元、1.55亿元、2.56亿元。 对此，健康之路给出了自己的解释：剔除赎回负债账面价值变动等干扰因素后，已经实现盈利。招股书显示，15527649518年，健康之路经调整净利润分别为4055.4万元、48.6万元、2391.9万元，三年累计盈利约6496万元。 表面来看，在亏损现象较为普遍的数字医疗行业，健康之路能够营收平衡且略有盈余，相对而言已经是比较好的表现，但从较为微薄的数字来看，其似乎不具备较强的持续盈利能力。而且更值得引起警惕的是，企业的经营现金流也呈现下降趋势。招股书显示，15527649518年，企业的经营现金流净额分别为3218.6万元、1415.7万元、878.1万元。 综合来看，健康之路的营收增长背后存在不可忽视的风险，大客户依赖性强、营销投入大，企业的盈利压力显而易见。而想要实现持续发展，可能还是需从改善业务结构入手。 坚持发力内容业务，能形成稳固护城河吗？与其说健康之路是互联网医疗平台，不如说其是披着数字化外衣的医疗类内容供应商。 健康之路公司，作为一家专注于数字医疗领域的企业，拥有两大业务板块：个人客户数字健康医疗服务和面向企业的数字化解决方案。在个人客户领域，健康之路的营收占比稳定在30%左右，而企业解决方案及数字营销解决方案则占据了70%左右的总营收，并进一步细分为定制内容解决方案、数字化信息解决方案和数字营销解决方案三大业务。 在三大业务中，数字化信息解决方案主要通过运用数字技术帮助医药机构提升运营效率，而其他两项业务本质上都属于内容服务。定制内容解决方案不仅为百度提供科普内容，还为企业提供药品及医疗产品的宣传内容，旨在普及相关知识以推广其产品。数字营销解决方案则提供从内容制作到广告效果监测的全方位营销服务。 招股书显示，近三年来，内容服务业务的营收占总营收的比例约为50%。尽管行业内专注于医疗内容营销的企业不多，但健康之路凭借差异化的盈利模式仍具有一定的竞争优势。然而，在主营的内容业务方面，健康之路并不具备较强的竞争力，这可能影响其长期发展。 报告期内，健康之路为百度提供的科普内容解决方案带来了3200万元、4770万元和1840万元的收入，呈现下降趋势。这可能是由于百度用户流量减少等因素导致的。 整体而言，健康之路拥有庞大的用户群体，不断开发内容业务是一种合理的变现途径。然而，如果遇到大客户发展变动或市场竞争加剧等情况，其内容业务的发展将面临较大的不确定性。 从投资者的角度来看，他们会更加关注互联网医疗企业业务板块中与数字医疗服务关系更紧密的业务发展情况。虽然健康之路已具备一定的意识，计划将IPO募资用于拓展数字健康医疗服务及数字营销解决方案的能力，包括扩大药房网络、增加健康助理团队、增聘医疗专家及业务运营团队等，但仍面临激烈的市场竞争和市场环境的挑战。